国电南瑞(600406)

【资料图】

事件：

国电南瑞发布2022年年报：2022全年，公司实现营收468.29亿元，同比+10.42%；归母净利64.46亿元，同比+14.24%；扣非归母净利62.94亿元，同比+13.83%；经营性净现金流87.60亿元，同比+87.55%。其中，2022Q4实现营收212.13亿元，同比+10.60%，环比+128.25%；归母净利27.91亿元，同比+13.93%，环比+80.62%；扣非归母净利27.00亿元，同比+12.07%，环比+75.47%；经营性净现金流67.67亿元，同比+12.51%，环比+377.07%。

此外，公司发布2023年一季度报告，2023Q1，公司实现营收61.95亿元，同比+7.65%，环比-70.80%；归母净利5.26亿元，同比+38.68%，环比-81.16%；扣非归母净利4.64亿元，同比+29.28%，环比-82.80%；经营性净现金流-20.28亿元，同比+46.41%，环比-129.97%。

投资要点：

回顾2022年，公司营收温和增长，盈利水平略有提升。2022年，电网自动化及工业控制实现营收255.59亿，同比+7.13%，毛利率26.84%，同比增加1.29pct，主要系加强电网产品类市场拓展。电力自动化信息通信实现营收84.53亿，同比+11.06%，毛利率22.10%，同比增加1.19pct，主要系加强生产运行信息化等业务拓展。继电保护及柔性输电实现营收63.77亿，同比+3.82%，毛利率37.66%，同比减少1.76pct，主要系柔性输电业务规模增长，因项目执行产品结构变化毛利率有所下降。发电及水利环保实现营收42.38亿，同比+68.01%，毛利率15.50%，同比增加0.72pct，主要系大力拓展储能、水电、太阳能等业务。集成及其他实现营收21.11亿，同比-2.97%，毛利率38.79%，同比减少0.44pct，主要系节能租赁业务放缓。其中，网内实现营收352.14亿，同比+6.62%；网外实现营收115.25亿，同比+24.16%。2023Q1营收温和增长，归母净利增幅达38.68%，高于营收增速，我们推测主要系高毛利的软件类产品销售驱动。2022年末公司在手订单498亿元，其中本年新签259亿元；2023年计划实现营收516亿元，同比+10%。

我们认为公司投资看点主要在于三方面，一是2023年开启特高压建设大年，公司换流阀、直流控保等主网相关产品销售有望充分受益；二是随着新型电力系统建设、电网数字化转型等持续推进，公司新一代调度系统等电网智能化相关业务有望较快增长；三是受益于新能源等行业高景气，网外和海外业务有望实现较快增长。

2023年开启特高压建设大年，公司换流阀、直流控保等主网相关产品销售有望充分受益。根据国家电网规划，预计2023年核准“5直2交”，开工“6直2交”，特高压直流开工规模为历史最高值。根据我们统计2020年以来投运或在建的特高压直流工程中标数据，公司换流阀、直流控保份额分别为46%和86%，均处于行业明显领先地位。同时，特高压建设也会带动超高压等主网建设，带来电网自动化、继电保护、电力信息化等需求。我们认为，高电压等级的产品需求普遍门槛较高，公司作为国内能源电力智能化的领军企业，有望充分受益。

随着新型电力系统建设、电网数字化转型等持续推进，公司新一代调度系统等电网智能化相关业务有望较快增长。当前，在能源革命和数字革命相融并进的背景下，以高渗透率的可再生能源、高比例的电力电子设备“双高”为主要特征的新型电力系统正在逐步形成。公司顺应电网智能化趋势，不断巩固电网核心业务，落地6省市新一代调度、15省市电力现货市场、19省市新一代集控站、21省市新一代用采、8省市新型负荷管理系统等重大项目。随着新型电力系统建设、电网数字化转型等持续推进，电网智能化相关业务需求有望不断增长，公司相应业务有望持续受益。

受益于新能源等行业高景气，网外和海外业务有望实现较快增长。公司电网外业务呈现良好发展势头，报告期内新签合同同比增长25%，其中新能源发电、储能、环保及气象等业务大幅增长，中标大唐风电光伏预制舱、华能光伏升压站年度预制舱框架、7条轨道交通综合监控、国电投阳泉储能等一批重大项目。此外，国际业务逐步向好，柔直换流阀、AMI整体解决方案实现海外市场零的突破，轨道综合监控等产品进入新市场，报告期内海外合同额同比增长47%。

盈利预测和投资评级：公司全力打造电网智能化、能源数字化、网外及新兴产业三大产业集群，以期2025年初步建成国际领先的能源互联网产业集团。受益于新型电力系统发展和特高压建设加速，公司业绩有望实现稳步增长。预计公司2023年-2025年实现营收536亿元、635亿元和735亿元，归母净利74亿元、89亿元和104亿元，当前股价对应PE为24X、20X和17X，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：行业政策风险；人才风险；产品技术创新风险；知识产权风险；海外经营风险。

关键词：